CMC 货币分析：日元系列（二）花の红叶套息利差交易

从2018年开年2个月的主要货币表现看，去年升幅超14%表现最强的欧元，2个月间同英镑维持在3%左右的幅度，收益对比1月出现一定下滑。商品货币澳元较弱，2个月波动最终略大于0，1月26日之后至今回吐了开年的升值幅度。不过日元则表现不俗，尤其在2月份，伴随美国股市的宽幅震荡，日元出现了一度接近6%的升幅，2个月核心表现维持5%的升值幅度，表现为非美货币中最强。

2月12日，我们在日元系列分析（一）“风吹の樱花日元的信号在何处？”一文中，提出了：

“日元多头（日元升值），美元/日元空头的逻辑：

其一：日本央行改变了货币政策逻辑；

其二：这一波股票市场调整，不仅仅是简单的技术性大修复，而是可能演变成一轮更大的股灾，而且是可能演变成一轮金融危机；

日元则会获得多头的支持，也就是美元兑日元进入空头走势。

111.5---114.5的300pips区域为日元空头关注的突破区域，其内在逻辑亦将更将清晰：

日本央行不但要维持货币政策逻辑不变，并且美国加息预期的速度开始加强；

技术上，2015—2016—2017的周期中伴随美元指数的100----92----波动，日元出现了周线级别的整理，目前周线的图表上，如我们所做分析结构是一个很清晰的“收敛”结构，108.3---107.3的100pips区域内，值得投资者关注其是否是真突破？

日元空头，即是美元/日元多头的逻辑：

由于日本银行的收益率曲线控制（YCC）政策，美元/日元仍对美国长期国债收益率高度相关，由于支持安倍经济学的自民党占据日本政坛的绝对多数席位，即使9月安倍离任，YCC延续的时间可能继续。

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下文中，取美国无风险收益率=Bond Y10（10年期国债收益率）

作为美元指数第二位权重，日元自然受到市场重点关注，其走势自然受到美元指数影响。同时非常重要的一点，作为市场的一个重要融资货币，且又有“避险”之效果。

虽然相关性并不能代表市场的因果性，但是美日利差交易对日元汇率正在产生着重要而持续的影响。

日元与美国无风险收益率的关联原理如下：

当美国无风险收益率上升时，美日两国间的利差会扩大，这将鼓励国际资金借入日元，买入美元，再投入收益率更高的美元资产。这个过程JPY出现贬值，USD升值，即USD/JPY出现上涨；

当美元资产出现获利了解后，那么这部分资金将卖出美元，还回日元，这个过程会推升日元出现一个升值的过程，即JPY升值，美元贬值，USD/JPY出现下跌；

因此，套利交易的活跃往往会对日元汇率形成压力，带动日元趋于贬值。另一方面，当美国无风险收益率（长期国债）转向下降，美日两国的利差将趋于缩窄，套利交易的趋缓有望减少对日元的交易性抛售，并对日元汇率形成支撑。

所以从相关性看，美日利差（无风险利率）引发的套利交易正在成为影响当前日元汇率走势的关键因素。

回到美债上，当前美国长期国债市场则主要受到美国税改政策、美联储货币正常化（加息和缩表预期）以及美国贸易平衡化政策的影响。在美联储渐进式加息的带动下，美国2年期和10年期国债收益率已接近和创出“次贷危机”爆发期的高点。因此剔除日本本国货币政策之外，所谓日元的避险效应，其实更多是紧盯美债的风险。